回顧二○一三年第三季度，目前市況有一個主要問題，就是市場的估值倍數不斷上升。在許多情況下，市場的估值倍數純粹是人類心理上一個鐘擺，可是撇除這項因素，我們從近期的估值倍數擴張歸納出三股潛在動力。
首先是量化寬鬆措施。聯儲局推行進取的貨幣政策，為市場製造了大量游資，壓抑市場避險意欲，因而促使投資者買進股票，反映市場觀察者長久以來過於信奉聯儲局，可是我認為當局的能力被市場誇大。正如著名投資者巴菲特（Warren Buffett）所言，聯儲局能夠印製鈔票，卻不能印製可締造盈利的實質資產，企業盈利至今已由低位反彈一倍。企業盈利復甦的動力一直持續，逐步化解投資者的疑慮，並收窄股票估值過於偏低的優勢。
第二是尾端風險減少。在金融危機的衝擊下，企業的資產價格和利潤下挫，負債卻相對維持固定，因此對金融體系內的股票造成沉重壓力。若決策當局不拖延時間讓金融體系減債，這個惡性循環或會導致流動性危機（銀行擠提）和企業出現資不抵債的情況。幸好政策官員成功爭取時間，讓金融體系（特別是美國）顯著增強流動性和償債能力。因此，我們並無捲入另一次金融危機，而反映持續性危機的風險溢價亦已大幅收窄。
第三是未來基本因素改善。市場已就未來價格作出折讓，加上在樓市復甦、財政狀況強勁、財政壓力紓緩、持續創新，以及商品價格下跌的支持下，預料美國經濟的基調繼續改善。上述利好因素或可使標普500指數的盈利再度提速。這或許就是目前債券受壓和股市趨勢的原因。
不論是上述哪項潛在市場動力，季內和年初至今的已實現回報明確反映，美國的基本因素及/或風險事實上較大部分環球經濟體和市場吸引。此外，日本在推行「安倍經濟學」的政策後，市場看來亦相信當地終於認真致力刺激經濟復甦。
鑑於上述吸引因素，我們繼續投資於美國股市。我們發現當估值處於極端水平期間，在分析層面上建立有關觀感較為容易，而當正確發掘股價與價值之間的龐大差距（Price-to-Value Gap）時，亦總能締造吸引的回報。
因此，我們致力發掘市價內含的預期與相關業務的價值有顯著差距的公司，因為當股價與價值的差距收窄時，便能帶來回報。這項策略的挑戰在於需找出市場的失誤情況，才能發掘股價與價值之間的差距。因此我們投放大量時間，致力建立不同觀感，以探測市場所忽略的因素。
現時利率處於歷史低位，並以相反方向推升股票的預期相對回報或風險溢價，因此提供極端估值的契機。十年期國庫券的孳息近期回升至約2.5%，以此計算的國庫券「市盈率」仍然高達40倍，對比標普500指數的約14倍。在這個估值水平之下，儘管需要視乎現時的環球情況及央行的貨幣政策，但投資失誤的空間仍然非常有限。
因此，我們繼續在盈利周期中尋找股價與價值差距顯著的吸引投資機會，特別是可受惠於利率上升的金融股。此外，市場上具最佳特質的股票，均是投資者抱有懷疑而使其估值吸引，例如科技股、健康護理和周期股。相反，我們對最類似債券的股票持偏低比重，例如公用事業、電訊和個別基本消費品股。
Sam Peters
二○○五年加入美盛資金管理（Legg Mason），現為該公司的首席投資總監，由一○年開始成為美盛資金管理價值基金的舵手，與有「新股神」之稱的米勒（Bill Miller）共同管理資產值達2.28億美元的旗艦基金，Sam Peters 於一二年正式接管這隻有近30年歷史的基金。