理財Campus：農行靚苗望豐收？

種子質優 倘上限定價仍可取

農夫耕種，若種子是壞的，就算種植過程中花費多少心機力氣也是徒然。「巨無霸」農行由今日起至下月六日招股，「A+H」合計集資額有機會超越○六年時工行（01398）的219億美元（約1,708億港元）。作為最後一家上市的四大國有商業銀行，農行是否「寶物沉歸底」，不妨與同業比較一下。

農行H股招股價範圍每股介乎2.88至3.48元，相當於今年預測市帳率約1.5至1.8倍，每手1,000股入場費約3,515元。專研內銀股的京華山一國際（香港）研究部分析員蕭子衡認為，就算農行以上限定價仍可接受，因農行今年預測市帳率的合理值可達兩倍。「一般來說，銀行股的平均股本回報率愈高，可支撐愈高的市帳率，而以工行、建行（00939）為例，平均股本回報率均達21%，故可支撐約2.2倍的市帳率。農行○九年底的平均股本回報率達20%，雖然集資會令比率有所攤薄，但兩倍市帳率仍可接受。」

內銀板塊繼續看好

事實上，農行的賣點是其在農村地區有領導地位，可受惠於鄉鎮的高速城市化及國家的扶農政策，加速盈利增長，惟市場普遍認為其不良貸款率較同業高，故合理價應有所折讓。蕭子衡指出，農行的不良貸款率已由○九年的2.91%下跌至今年首季的2.46%，雖然與工行、建行及中行（03988）的不足1.4%仍有明顯差距，但不要忘記它們○七年時不良貸款率均曾高於2%。

在今年新增貸款符合預期、淨息差擴闊、集資憂慮緩和等利好因素下，內銀板塊今年值得看好，而市場較擔心的地方政府融資，他相信壞帳最快要到明年底至後年才會浮現。

播種有法 以現金小注較划算

決定認購新股，花了時間及手續費，自然想抽中，正如哪有農夫會於播種後希望莊稼失收？翻查過往7家內銀的新股中籤數據，除了最先上市的交行（03328）、建行及中行可人人有份外，其餘都有可能讓認購者「食白果」，中信行（00998）更要抽15手才穩獲1手。

不過，有傳農行有機會優待「一手黨」，做到人人有份，若然屬實，則以現金小注抽較理想。要借孖展作大包圍，要考慮借貸成本及首日掛牌的上升潛力，若參考過往中行的配發結果，就算投資者連同孖展在內共斥資約300萬元認購100萬股中行，最終只能穩獲7,000股股份，儘管中行首日股價較招股價升15%，但扣除成本後投資者在當日沽出仍要蝕錢，加上今次農行的孖展計算期為七月五日至十五日，前後凍資共11日，較往常的7至8日為長，貸息成本增加，故「全家總動員」作小額認購或許較划算。

大福證券中國業務部副總裁郭家耀亦認為，農行集資額大，加上現時市況不太熾熱，配發做到「一人一手」機會大，建議以現金認購減省成本。

適時收割 難望爆升宜睇長線

內銀股素以股價「穩陣」見稱，波幅較小，故首日掛牌一般升幅有限，規模較小的招行（03968）首日上市最多亦只升三成。

更重要的是，今次農行A股將較H股早一日掛牌，自不然令股友勾起去年民行（01988）同樣「先A後H」上市，H股首日卻「破底」跌穿招股價，打破過往內銀首日上市有賺無蝕的慣例，因此預計今次農行首日表現亦充滿不確定性。

蕭子衡建議農行宜作長線投資，短線投機不要抱太大期望，預期首日上市升幅在5%以內，但預期農行派息比率約為40%至45%，息率有機會達4厘。

郭家耀亦認同，他指受惠於國策，農行中長線可看好，若其以下限定價，首日升幅可望有5%至8%。