○九年中國經濟主要靠投資的資本形成，全年8.7%的平均增長率，便有相當於92.3%來自投資；相對而言，最終消費只有52.5%，兩者合起來抵銷了淨出口的44.8%負貢獻，便是8.7%的增長。

在中央政府收緊銀根的政策中，受壓的投資主要是房地產。主因是房地產在內地已成投資或投機工具，減少投資，抑制樓價，對民生有利無害，且政治上對貪官污吏、對囤積居奇、投機炒賣的發展商及炒家可有效地加以打擊。當然，抑壓樓價的同時，最關鍵的還是政府加快興建廉租房，從根本上扭轉房地產市場的投機趨向，並一保民生、二保建築行業以及相關原材料、家電家居產品的需求，只是減去發展商與投資/投機者的淨利因素。

美元反彈紓人民幣升壓

中國進出口在去年十一月至十二月已回到正增長的範圍，二○一○年亦將可緩慢增長，但○九年全年1,961億美元的外貿順差，比上年減近一千億美元，卻仍然是全球最龐大也是最矚目的。去年美元貶值，亦即是人民幣貶值，相對歐元、日圓實際大貶。雖有利出口復甦，歐日的反應自然不佳。近日美元回升，人民幣更稍為升值，或可稍減歐日對人民幣的升值要求。

不過，全年近二千億美元的順差，第四季10.7%的經濟增長，相對於經濟增長滯後、內部問題叢生的歐日，還是很大的刺激。中國經濟回復高增長，歐日為首以及其他發展中國家自然要求中國考慮他國發展。中國收緊銀根來約束經濟增長，以現時的幅度來說，頗難把經濟增長壓至9%以下，歐日等的要求只會日益強烈。

而出口增長恢復，經濟增長強勁，中國政府也可能在人民幣匯率方面稍有動作。一是先稍升值來看效果，若經濟牽連受壓，年中還可再貶。（事實上美元貶值在當前國際金融格局內，中國因素頗為重要，人民幣貶值方法當然是隨美元貶值，責任便推往美國，咎不在中國）。二是人民幣升值還可穩住內地金融市場，在中央銀行收緊銀根同時，資金不會外流。

彈性匯率為國際化鋪路

內地息率不會上升，在房地產以外的基建投資（包括地方發債支持的部分），以及近年購了房、負擔沉重按揭貸款本利支出的一般城市居民，因人民幣匯率稍升，也有一點抑制如能源原材料進口通脹的壓力，只要幅度不大，一兩個百分點之內，或至少不超過5%，應可作為中國回復10%高增長時期，政府干預經濟的政策工具。從全年看，中國經濟應可靠現時的投資和消費，加上回增的淨出口，來支持10%的高增長。

但怎樣應對國外政治經濟壓力，穩定國內金融，約束通脹，最佳的方法是貨幣與匯率政策互補地約束經濟增長步伐。匯率的作用，特別是對國外和國內信心因素，可能比升減儲備金比例而不動利率水平的貨幣政策更大。

不過，人民幣匯率可升可減，可大漲小回，或小漲大回，有美元匯率作為掩護，進退自如，也可以藉此來試兵操練，為日後更積極活躍的市場化和國際化的人民幣匯率政策作出準備。

理工大學中國商業中心主任　陳文鴻