不救超日債 旨在立教訓

內地首例公司債違約事件由「超日債」未能如期付息燃起,但並未造成市場震撼,甚至內地媒體評述的篇幅亦少得可憐。當然中國的GDP目標也刻意訂於較高水平,用意在穩定市場信心,債務違約事件力求淡化處理不足為奇。不過,首開先例仍屬意義重大,打破定息產品「零風險」的神話,令市場回歸風險與回報掛鈎,只怕一石激起千重浪,企業債違約一不離二陸續有來,恐爆系統性風險。

無論中國證監會、官方及民間評論均認為,超日債規模細小不足為患,但既然涉及金額不大,要拯救亦不是難事,只要銀行提供一些「支持」,就可避過此宗首例。所以市場亦有另一類意見,認為中央是故意讓違約事件「自然」發生,使投資者學會市場化見識,透過真實事件進行有效風險教育。

金融市場的金科玉律是風險與回報成正比,如果每樣投資產品都期望中央最終會包底,將使投資愈流向高風險產品。近年信託產品大行其道,便是源於投資者的不合理期望——無力償債有中央包底,連年虧損便會重組注資,用「被寵壞的孩子」來形容這種投資者意念最為適當。

十八萬億元人民幣的地方債,也可用「風險可控」四字來淡化,小小的超日債更輕如鴻毛,但再輕再淡化也會在債券市場產生蝴蝶效應,低評級民企即時受到影響,有些發債希望成空,即使可發債亦成本大升;反過來說,優質企業的發債成本可望降低。中國既然要走利率市場化之路,就要由市場來優勝劣汰。劣幣驅逐良幣,細價股被狂炒而藍籌股卻遭忽略,畸形現象極需糾正。

儘管超日債在內地僅是漣漪,但在國外卻引起很大關注,美銀美林甚至視為當年貝爾斯登翻版。百年老字號的貝爾斯登掀起金融業的爆煲風暴,結果美國政府救得多間銀行、卻救不了雷曼,釀成一場金融海嘯。民企股向來是高危一族,假帳多如牛毛,超日債只是冰山一角,內地的金融痼疾有地方債、企業債、信託產品。民企債雖可以倒,但中國有太多的債務「大到不能倒」,早前中誠信託便被出手打救。超日債即使不是倒下的第一張骨牌,但當信託產品倒閉陸續有來,政府救得幾多?

中央讓爛企業有秩序地倒下,長遠焉知非福,但今年首季已先後出現信託產品和企業債有限違約的首例,需慎防市場信心失控。禍端來自陋習,銀行向客戶銷售理財產品時僅作簡單介紹,甚至不提涉及何資產,在網上辦理更流於輕率。至於客戶亦只問息率不問風險,皆因迷信政府萬能,不會見死不救。然而,當局拿超日債試作教訓用心昭然若揭,「救大不救小」將是未來原則。