大鱷巧用股票借貨　證監補牢慎防過嚴
25/01/2006

基 地 產 私 有 化 基 發 展 的 計 畫 ， 上 周 在 股 東 特 別 大 會 因 輕 微 差 額 ， 遭 身 份 不 明 小 股 東 投 票 反 對 。 發 周 一 復 牌 後 ， 股 價 急 挫 約 一 成 七 ， 市 值 蒸 發 近 七 十 二 億 元 。 發 大 股 東 及 支 持 私 有 化 的 小 股 東 同 告 損 手 ， 能 獲 利 的 只 有 那 些 事 前 沽 空 發 的 「 先 知 先 覺 者 」 。

由 於 懷 疑 有 對 沖 基 金 利 用 現 時 制 度 上 的 漏 洞 ， 向 證 券 行 外 借 發 股 票 並 取 得 投 票 權 ， 成 功 阻 止 發 私 有 化 ， 再 藉 沽 空 發 股 份 圖 利 ， 證 監 會 正 手 研 究 有 關 問 題 。 監 管 機 構 擔 心 對 沖 基 金 日 後 繼 續 利 用 這 種 「 低 風 險 、 高 效 益 」 的 手 法 ， 影 響 市 場 上 的 收 購 合 併 活 動 ， 並 損 害 原 來 股 票 持 有 人 的 權 益 。

監 管 機 構 發 現 市 場 出 現 新 問 題 並 作 出 跟 進 ， 當 然 是 其 職 責 所 在 ， 但 我 們 認 為 調 查 焦 點 ， 應 在 於 股 票 持 有 人 的 權 益 有 否 被 盜 用 ， 目 前 股 票 託 管 制 度 及 借 貨 制 度 有 無 可 供 改 善 之 處 ， 使 更 能 保 障 股 票 持 有 人 的 權 益 ， 而 不 是 刻 意 阻 止 對 沖 基 金 參 與 股 票 借 貨 活 動 。 因 為 股 票 借 貨 本 身 是 合 法 的 市 場 活 動 ， 借 貨 後 知 會 股 票 持 有 人 欲 取 得 投 票 權 ， 於 理 亦 無 不 合 。 只 要 股 票 持 有 人 獲 知 股 票 遭 借 去 後 將 會 投 票 ， 即 使 投 票 方 向 與 自 己 不 同 ， 只 要 股 票 持 有 人 同 意 ， 並 不 構 成 任 何 違 法 行 為 。

發 私 有 化 失 敗 ， 相 差 股 數 僅 六 百 多 萬 股 ， 所 佔 比 例 不 足 百 分 之 一 ， 顯 示 對 沖 基 金 的 計 算 甚 為 精 準 ， 並 無 虛 耗 過 量 資 源 ， 可 謂 「 有 效 控 制 成 本 」 ， 並 達 至 「 利 潤 最 大 化 」 。 從 這 宗 事 例 可 見 ， 只 要 利 之 所 在 ， 對 沖 基 金 確 實 對 準 備 發 動 攻 勢 的 每 個 對 象 都 鑽 研 得 非 常 深 入 ， 正 是 「 道 高 一 尺 ， 魔 高 一 丈 」 ， 將 監 管 機 構 明 顯 比 下 去 。

監 管 機 構 經 過 多 次 與 對 沖 基 金 對 陣 均 落 後 於 形 勢 ， 近 者 如 發 私 有 化 個 案 ， 遠 者 如 領 匯 持 股 權 益 的 披 露 水 平 ， 反 映 監 管 者 普 遍 對 市 場 缺 乏 實 戰 認 識 ， 更 遑 論 應 付 對 沖 基 金 層 出 不 窮 的 買 賣 招 數 。 對 沖 基 金 擅 長 以 非 傳 統 的 投 資 手 法 獲 利 ， 雖 然 令 監 管 機 構 不 勝 其 煩 ， 但 從 另 一 個 角 度 看 ， 不 妨 視 之 為 鞭 策 監 管 者 提 高 質 素 的 過 程 。 如 果 沒 有 對 沖 基 金 將 這 漏 洞 應 用 出 來 ， 可 能 永 遠 無 人 發 現 股 票 借 貨 對 收 購 合 併 計 畫 有 如 斯 舉 足 輕 重 的 意 義 。

我 們 希 望 監 管 機 構 「 經 一 事 、 長 一 智 」 ， 市 場 既 需 要 職 業 炒 家 帶 旺 整 個 市 場 ， 又 要 提 防 他 們 予 取 予 攜 ， 如 入 無 人 之 境 。 監 管 者 要 懂 得 當 中 平 衡 的 奧 妙 ， 以 免 水 清 無 魚 ， 又 要 避 免 港 股 市 場 成 為 對 沖 基 金 的 自 動 提 款 機 。 發 私 有 化 計 畫 在 事 前 一 致 看 好 下 仍 鎩 羽 而 歸 ， 固 然 令 人 愕 然 ， 但 如 果 走 到 另 一 個 極 端 ， 限 制 涉 及 私 有 化 計 畫 的 上 市 公 司 股 份 不 可 進 行 借 貨 等 活 動 ， 實 屬 不 智 ， 恐 會 窒 礙 正 常 市 場 發 展 ， 損 害 本 港 金 融 中 心 地 位 。