大國博弈金價趨動盪

去年累飆28%屢破頂 2025料多地增持美掟貨

去年是黃金市場的大豐收年！現貨金價由2023年底約每安士2,045.5美元，反覆升抵2024年第四季歷史高位2,790美元，累升逾36%，年底收報2,623美元，累漲逾28%，港股中流動性最大的黃金交易所買賣基金（ETF）——SPDR金(02840)價格同期由1,479.5元反覆升抵第四季高位2,005元，升幅曾達35%。不過，展望2025年，金價未必能維持單邊升勢，皆因中美兩大陣營將大打金融戰，黃金將成磨心，有心理準備金價波動性將擴大，中短線操作得注意風險。

先回顧促成去年黃金大牛市的原因，總括而言有三，分別是地緣政治風險、美元與利率表現，以及央行儲備需求。

局勢緊張美減息成引擎

針對地緣政治，主要是年內俄羅斯與烏克蘭的戰爭不斷，加上中東局勢緊張，民間智慧是「時勢唔好，買金保值」，黃金就成為投資者避險選擇之一。更重要是，俄烏戰爭期間，美國凍結俄國3,000億美元資產，促使全球反思美元霸權將金融武器化的威脅。

其次是美國聯邦基金利率見頂回落，特朗普在2024年11月勝出美國總統大選之前，美元一度回軟，令美元計價的貴金屬變得更便宜，而較低的美國利率亦增加黃金吸引力，因黃金不會提供利息回報。

此外，世界多家央行在增持黃金儲備，以推動儲備多元化，不將所有「雞蛋」放在美元單一籃子內，以分散風險。其中，截至2024年4月已連續18個月增持黃金儲備，直至同年5至10月才暫停增持的中國人民銀行，11月又再恢復買入，截至11月底的黃金儲備達7,296萬安士，分析指出，中國增持黃金之舉，好可能是中長期的戰略性舉措，畢竟黃金是全球廣泛接受的支付工具之一，增持黃金儲備既能分散風險，亦增強主權貨幣的信用，為推進人民幣國際化進程創造有利條件。

中美貿戰升級資金避險

展望2025年金價表現，特朗普當選美國總統，其主張俄烏停火，意味來自俄烏的地緣政治風險或會淡化。不過，中美博弈似乎將大升級，皆因特朗普已預告會向華進口商品再加徵關稅，且一方面特朗普強調要保護美國作為世界儲備貨幣的地位，但另一方面俄羅斯與中國在積極推進數碼貨幣發展，在國際貿易上則推進雙邊貨幣支付結算，減少使用美元，兩大陣營是要大打金融戰，那即使俄烏干戈平息，世界不一定就和平，相反，更大的地緣政治風險可能正在醞釀，故從地緣政治風險因素角度看，今年金價不宜做淡。

再看美元及美息走勢，自特朗普勝選以來，美匯指數由103水平飆至高位108水平，主要是特朗普的關稅主張為全球經濟添上重大不明朗因素，也令美國減息周期增添變數，刺激避險需求上升所致，惟這個升浪好大機會已提前反映預期，到了2025年初特朗普正式就任，美元是否能更上層樓，不無疑問。

美匯及息口走向未明朗

美資大行對美元看法亦見分歧。高盛認為，2025年外匯市場或以美元續強為主旋律，皆因政策組合的調整、美國經濟的相對優勢及全球資本流入，都為美元提供支持，故選擇不再看淡美元。可另邊廂，摩根士丹利認為，做淡美元的時間已到臨，皆因儘管美國經濟強勁，但利好因素已被市場充分定價，且市場可能過度反映貿易政策變化的影響，不過，上月聯儲局會議鷹派減息，今年美息下調幅度預期收窄，頓令金價走勢再添變數。

特朗普競選第二任總統期間，曾譴責美元升值，並擔心會對美國製造業造成傷害，故2025年美元匯價可否更上層樓，也不見得有一面倒的答案。因此，今年金價表現更大可能是波動上落，不會如去年呈單邊升勢。

至於這幾年黃金大買家——各地央行2025年的動向，以中國為例，黃金儲備僅佔不到6%，顯然仍有增持空間，畢竟美國公共債務上升的風險，可能在特朗普主政下持續加大，黃金和商品的多重屬性，有助調節和優化國際儲備組合的整體風險收益特色，這出於安全性與流動性，多於回報的考慮。基於分散美元債務外溢風險、確保儲備資產保值增值，及增加官方儲備資產安全性與穩定性的考慮，央行購金的趨勢料於今年維持，並成為支持金價的一股重要力量。