商品分析：黃金白銀價格明年續看升

在價格回調期間，黃金和白銀期權的偏度由年初的正偏態（價外看漲期權價格顯著高於價外看跌期權）漸趨於中性。以下為未來可能影響黃金和白銀價格走勢及隱含波動性的關鍵因素：

黃金和白銀價格走勢通常與利率預期變化呈負相關。在第三季，聯邦基金期貨反映出市場預期由原先相對小幅降息，轉為預期聯儲局可能會把基準利率從5厘以上降至2.75厘。第四季以來，利率預期發生逆轉，這或為貴金屬價格在大選後出現回調的重要因素。這一轉變發生在就業穩步增長，且核心通脹率居高不下的背景下。過去6個月，美國核心通脹率維持在3.3%左右，仍遠高於聯儲局2%的目標水平。

雖然黃金和白銀通常被歸類為大宗商品，但它們也被視為貨幣資產。聯儲局為全球最大黃金儲備持有機構，而各國央行從1982至2007年期間以淨賣出黃金為主，而自2008年以來每年持續保持淨買入態勢，且今年購金節奏有所加快。這一現象反映了兩個關鍵訊息：一是各國央行普遍將黃金視為貨幣資產；二是相較其他貨幣資產，各國更傾向於增持黃金儲備。

黃金和白銀價格往往與美元走勢呈負相關。當美匯指數轉強時，金銀價格通常承壓下行。自10月初以來，美匯指數一定程度上受美國經濟數據向好及潛在關稅政策預期推動，累漲6.5%。

關稅政策對美元走勢形成支持（至少短期內如此），主要原因有三：首先是關稅收入增加有助於提高財政收入，這可以縮小預算赤字，或為企業及個人所得稅等領域的減稅提供資金支持，進而帶動生產力提升。政府預算赤字的收窄通常會推動本地貨幣匯率走強。

其次，加徵關稅可提高進口商品價格，有望改善美國貿易逆差狀況。貿易逆差收窄時，本地貨幣往往會升值。最後，關稅政策或推高消費者價格水平，制約聯儲局降息空間。市場利率預期上調通常會帶來相應貨幣的強勢表現。

另一方面，2018年美國對中國製造的商品加徵關稅期間，人民幣兌每美元累計貶值10%。同時，對俄制裁政策的任何調整都可能對美元走勢和黃金需求產生影響。

這些關鍵因素共同構成明年貴金屬價格波動的主要風險。目前尚無法確定哪些關稅措施會落地實施，同時也不能排除其他國家或地區針對美國出口商品設置貿易壁壘進行反制的可能性。此外，俄烏局勢演進及相關制裁措施的影響仍存在較大不確定性。

值得關注的是，高企的預算赤字疊加利率下行周期，或將在明年繼續為貴金屬價格提供有力支撐。當前美國預算赤字規模已攀升至國內生產總值（GDP）的7%，中國、法國、日本、西班牙和英國的赤字規模亦處於相近水平。此外，除巴西和日本外，全球大多數央行普遍步入降息周期，高企的預算赤字加上利率下降，或將進一步提升黃金、白銀和加密貨幣等資產的配置價值，市場有望呈現強勢上行格局，但投資者仍須警惕急劇回調風險。