名家筆陣：固定收益領域今年續動盪

聯儲局在去年12月的會議上表明，今年很可能會降息，暗示或將降息3次。芝商所FedWatch工具顯示，今年12月的預期市場利率中位數調整為3.75至4厘。市場預期聯儲局將轉向更為激進的降息周期，其潛在的影響範圍也逐步擴大，意味着今年底的利率可能會更低。

與此同時，長期國債孳息率也在下跌。美國10年期國債孳息率從去年10月的5厘水平降至12月的4.1厘，孳息率重新回落至2022年12月的高位以下。一些市場參與者對此感到不安，他們預計美國國債發行量將大幅增長，這意味孳息率中必須包含更高的風險溢價，尤其是在日本和中國等美債重要持有者正在減持的情況下。美國國會預算辦公室報告顯示，過去10年債務佔國內生產總值（GDP）的比例翻了一番，而在未來20年，這一比例將再次翻倍。

市場所稱的「聯儲局量化緊縮」似乎強化了長期孳息率上升的預期。從2020至2022年中的量化寬鬆期間，聯儲局購買了大量的國債和抵押貸款債券（MBS），並在其系統公開市場帳戶（SOMA）中持有證券，從而大量減少了久期發行量。

然而，自2022年5月起聯儲局開啟了一段量化緊縮時期，最初規定了超過475億美元的本息償付購買最高限額，後於2022年12月將該限額進一步提高至950億美元。因此，大量久期債券直到2023年才開始進入市場。量化緊縮政策在今年還有更長的路要走，並將顯著增加進入市場的債務量。

當前，美國財政部一直增發更多的短期國庫券（T-bills），同時只是適度增加息票（Coupon）發行量，這一情況可通過芝商所TreasuryWatch工具觀察到。每季度4,000億至6,000億美元的巨額國庫券發行量推動去年第三季度借款淨額增加到3,500億美元。淨息票發行量預計將略有增長，但仍維持在每季度約3,000億美元。目前美國財政部更傾向發行短期國庫券而非息票，一個重要問題是，這種情況是否會在今年持續。

另方面，高頻經濟數據似乎有助於重新調整市場預期。美國消費物價指數（CPI）已從高位回落，ISM服務業指數現階段仍低於疫情前，而ISM製造業指數在去年整年都低於疫情前水平，且最近有所回落。由於去年大部分時間孳息率曲線深度倒掛，市場正密切關注在過去12個月空前的加息舉措下，美國經濟是否會放緩。

隨着美國進入下一個周期，債務增加、量化緊縮政策，以及聯儲局在平衡通脹和經濟方面的艱難努力，意味着風險管理在未來一年仍然至關重要。