美收水華放水 勿過度「經」慌

加拿大皇家銀行（RBC）財富管理投資策略師段乃榕接受本報專訪時稱，參考自1954年以來17次加息周期的股市表現，在其中9次沒有出現經濟衰退的周期中，標普500指數在首次加息後的6個月升幅中位數達6%；一年及兩年後中位數回報更分別達13%及28%。在另外8次衰退周期，標指於加息後半年回報率也達8%，惟一年及兩年回報均只得7%。她更指出，加息後股市表現不濟，大多是由外部衝擊促成，例如1973年第一次石油危機便引發了嚴重的衰退和熊市。

換言之，加息後並不代表股市升幅已完。該機構認為只要經濟未陷衰退，美股今年仍會向上，也相信美國經濟增長今年只是放緩，未至於步入衰退，惟坦言2023至2024年的衰退風險確實有所上升。

市場對於經濟前景的擔憂加劇，顯現於最近美國2年期與10年期的國債孳息率出現「債息倒掛」，即2年期債息高於10年期，常被解讀為衰退先兆。不過，段乃榕認為這解讀可能是錯誤的，因作為聯儲局的首選指標、在多數學術研究中採用的3個月與10年期債息差異，目前不但未出現倒掛，甚至有變得更為陡峭的趨勢。

她亦指出，今時今日研究債息曲線時，應同時把通脹納入考慮因素。參考美國的經濟史，過去很多時期的通脹，投資者都是事後才注意到，今次正好相反，通脹以40年來最快速度上漲已引起市場注意。若要參考更有意義的指標，可從美國抗通脹債券（TIPS）的孳息率着手。TIPS會根據消費物價指數（CPI）的變化調整到期時的本金價值，故可反映撇除通脹因素後的孳息率。

段氏表示，目前2年期與10年期TIPS息差仍非常健康，反映市場仍有信心聯儲局最終能成功控制物價。不過，她也認為，通脹風險和緊絀的勞動力市場，可能促使聯儲局比之前預期中更激進地收緊政策。就香港市場而言，在加息周期的初段，股票表現可能會出現波動。不過，從中長期來看，負面影響有限，因為在香港上市的公司中有愈來愈多是來自內地，因此盈利更直接地受中國經濟和政策的影響。

無論如何，聯儲局已明言會加快收水進程，整體市場波動性可能續增，特別是當局開始拋售債券，即所謂「縮表」（縮減資產負債表，又稱量化緊縮）之時。惟觀乎上次「縮表」時市場反應，當時資產負債表規模於2019年降至佔國內生產總值（GDP）約17%，所引發的信貸市場動盪僅屬短暫。

段氏認為，即使市場流動性減少而引發短暫混亂，聯儲局也有足夠的工具來應對流動性中斷，一如2019年9月時回購市場資金短缺，當局隨即連續多日向市場注入流動性，提供短期資金解決問題。因此，接下來「縮表」導致資產出現「永久減值」的機會並不高。