宏觀視野：美債息趨升慎選股票

雖然投資者擔憂孳息率上升會對股市造成打擊，但個別地區和行業較能夠消化相關影響。近日美國聯儲局表示將啟動縮減每月購債，而且有半數的聯邦公開市場委員會成員預期2022年將會加息。由於貨幣環境收緊或會導致美國國債孳息率大幅上升，並有可能讓股市估值下降，部分投資者因而感到憂慮。

美國10年期國債孳息率是經常用於計算金融資產未來現金流現值的環球折現率指標，因此，該利率的變動或多或少都會為大部分股市帶來一些影響。然而，並非所有市場的反應都一致，一些地區及行業可從債券孳息率上升中受惠，但亦有一些會因此下跌。故此，有空間為環球資產配置策略作出靈活調整的投資者需要多加留意這些差異。

通脹壓力增較利新興股市

債券孳息率大致上是由經通脹調整的實際利率，以及預期通脹組成，該兩項元素可為股價走勢帶來不同的影響。例如在過去10年，當美國10年期國債名義孳息率與實際孳息率之間的差異反映通脹預期上升時，新興市場股市通常會大幅跑贏其他地區。

上述情況其實不難理解，因為當美國通脹維持在低位但持續上升，所反映的通常是環球經濟增長前景持續改善。一般而言，這對以出口主導的地區如新興市場有利。然而，若孳息率上升是受實際利率所驅動，所預示的便有可能是貨幣政策將會收緊，繼而導致借貸成本上升。由於不少新興市場企業的貸款都是以美元計價，因此，這種情況通常對它們不利。

比較之下，價值股的表現在實際孳息率上升時通常較為出眾，而增長股的表現則相對落後。出現這種情況是因為價值股的「存續期」通常較短、對實際孳息率變動的敏感性低於增長股的緣故。增長股的預期現金流會延續至更長遠的未來，因此較易受計算現時價值的貼現率變動所影響。值得留意是，過去10年的經驗可算是長遠歷史中的異數，因此無人可保證它在未來仍能維持不變。

無論債券孳息率上升是因為通脹預期還是實際利率所致，環球小型股、歐洲及英國股份通常都會跑贏大市，但領先幅度不盡相同。孳息率上升通常對周期股最為有利，債券孳息率上升的前景亦會為不同行業界別帶來影響。

周期板塊料跑贏整體市場

當經濟增長強勁及孳息率上升時，周期板塊通常會跑贏整體市場，而當經濟增長減弱及孳息率下降時，防守型行業往往表現領先。從以往的例子可見，在孳息率上升時，銀行、能源及材料行業的表現通常都是跑贏大市，而食品、電訊及公用事業的表現則傾向落後大市。

在新冠肺炎疫情危機期間，實際利率處於低位，加上均衡通脹率上升，為股市帶來相對有利的條件。隨着聯儲局取態轉趨強硬，情況有可能出現逆轉。由於市場預期流動性將會下降，實際債券孳息率或面臨上升壓力。由於實際孳息率上升，像金融及能源這樣的周期性板塊表現料會持續做好，而防守性較強的行業表現則會相對落後。

施羅德投資管理

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