產經

大行分析:內地未現滯脹 幣策難緊縮

「滯脹」是一種宏觀經濟結構失衡形式,因「滯脹」時期貨幣政策操作空間受到極大壓縮,並可能最終導致貨幣緊縮,因而引發諸多關注。
何為「滯脹」?美國當前的供需失衡情形較為典型。「滯脹」描述的是總需求旺盛、總供給卻受衝擊而出現收縮的一種極端情形──總產出的「停滯」與需求過度拉動的「通脹」罕見地同時出現。當前美國正處於典型的類近「滯脹」過程之中,過熱的商品消費需求、恢復接近停滯的工業生產、消費物價指數(CPI)先於工業生產者出廠價格指數(PPI)飆升,並可能持續更久,都指向「滯脹」代表的供需失衡。
「滯脹」的主要結構失衡表現在供給方面,而作為總需求政策的貨幣政策,對供給收縮並無直接的拉動效果。上世紀70年代「滯脹」時期之初,美國一度採寬鬆貨幣政策,卻進一步加劇惡性通脹。
工業生產遠超需求
當前「滯脹」背景下,美國聯儲局也正在逐步放棄不切實際的過高追求,從而出現一方面下調經濟增速預測,一方面不斷引導市場形成更早加息預期的操作方式。換言之,面對「滯脹」環境,聯儲局再趨於加速緊縮貨幣政策,這是對歷史經驗的尊重。
隨着聯儲局加快緊縮,美國長債孳息率將持續上行,但推動力或更多來自通脹預期,預期年內美國10年期國債孳息率或上升至1.8厘左右,並在明年中結束買債時突破兩厘。雖然當前發達國家央行已整體趨向緊縮,但相對來說聯儲局緊縮步伐仍算快,料美匯指數仍將反覆上升。
至於內地當前出現「滯脹」了嗎?對照「滯脹」的定義和典型特徵,內地當前的供需結構是否可以歸納為「滯脹」呢?目前在3方面因素均指向內地與「滯脹」的供需結構相反。
一、疫情後的經濟恢復期,以製造業生產的強勁恢復為第一特徵,供給端不但未受明顯衝擊,甚至生產趨勢一度明顯較疫情前偏熱,這一點與「滯脹」所描述的供給收縮格局大相逕庭。二、從需求結構上看,內地商品消費需求又恰恰是恢復最慢的分項,與海外的商品消費過熱形成鮮明對比,這意味着疫情衝擊後的工業生產是大於內需的,這一點又與「滯脹」所描述的供需缺口方向相反。三、從通脹結構來看,內地並不是CPI先上漲,再拉動PPI上行,反而是反映供給側價格的PPI先上漲,而後向CPI耐用消費品形成傳導後,進一步抑制內地商品消費需求。
故此,內地會因「滯脹」而採貨幣緊縮政策嗎?答案是不會,料仍會恪守中性貨幣政策。
申萬宏源
人人做記者
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