大行觀點：全球經濟見頂 撳低美債息

當前美國虛擬資產泡沫化類似於1985年後的日本。1985年後，日本政府面對經濟蕭條採取了寬鬆貨幣政策，資金大量湧入股樓市場，形成了資產價格泡沫。2020年疫情衝擊以來，美國也採用了極度寬鬆的貨幣政策與超常規順周期財政刺激政策，美國聯儲局加大對通脹容忍度，平均通脹目標制是一個黑箱算法，貨幣正常化之路才剛剛開始啟動。這也是康波蕭條期的典型特徵，其結果就是經濟很難出現持久繁榮，但股市、房地產等虛擬資產已經呈現泡沫化特徵。

標指動態市盈率當前估值已重回25倍，遠超過去30年正常估值水平，當前估值體系僅在1990至2000年存續過，印證全球已踏入第二個技術泡沫時代。2021年4月美國現樓銷售中位價按年上漲19.1%，為2001年以來最高，即便剔除低基數影響，增速也已經達到次貸危機前的水平。

全球疫情錯位與不均衡復甦，屬於大宗商品的通脹仍未結束。美國核心通脹的高度與持續性將在下半年超預期：（1）服務價格將重演商品供需錯配的邏輯；（2）房價向房租傳導疊加疫情改善，房租將從核心通脹拖累項變為顯著加分項；（3）扭曲的美國勞動力市場，工資通脹將歸來。

近期美債收益率技術上已經向下破位，主要由於全球經濟見頂。雖然新興市場經濟還遠未充分復甦，但全球輸入型通脹壓力不斷積聚，俄羅斯、土耳其、巴西等新興市場已經先於聯儲局一步開始進入加息通道。

聯儲收水速度勢超預期

A股方面，經濟走弱疊加緊縮漸行漸近，中樞下移。參考2010年4月，當時全球經濟見頂，聯儲退出第一輪量化寬鬆，與當前環境有一定相似之處，之後指數加速回調，預計指數中樞下移仍是中期趨勢。美股亦遇上類似滯脹時刻，下半年聯儲局緊縮的進度會超出預期，而美國經濟見頂迹象顯露，美股預料會出現一波相對明顯的調整，但很難進入真正的熊市。

中國債市於去年11月高點難破，配置型資金可考慮左側加倉（在下跌趨勢中，愈跌愈買）。下半年債券收益率一旦上行至3.35厘附近，將會是中長期好的買點。美國債市在經濟見頂下的緊縮衝擊，美債利率震盪上行。下半年美國鷹派信號可能愈來愈強，美債收益率或出現一波快速上行，但全球經濟見頂又會壓制美債利率上行，總體上，預計下半年美債利率震盪上行。

中信建投