名家筆陣：人民幣去向要睇國策

出口術只為遏止恐慌

面對貶值恐慌性情緒，人民銀行行長易綱表示，會保持人民幣匯率在合理均衡水準基本穩定。言論帶動當時匯價迅速反彈逾500點。當天CNH也曾低見6.7332，是一七年八月初以來新低，其後跌幅收窄，七月三日CNY夜盤收報6.6410。七月四日早段，CNY最新報價為6.6250，比上一個交易日下午四時三十分收報6.6672，大漲422點子。CNH也突破6.63，高見6.6293。

由市場的反應可看到，當局對人民幣匯率的變化是具有絕對的主動性的。

正如易綱行長所指出的，中國所實行的是「以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度。」多年來的實踐證明，這一制度行之有效，必須堅持。而這一匯率政策的核心，就是對人民幣匯率變化，中國貨幣政策當局具有絕對的主動性。也就是說，當七月三日人民幣兌每美元的匯率已經貶值到6.7之時，外匯市場恐慌開始出現，這是中國央行不願意看到。因為，這不僅會加快人民幣貶值的步伐，也可能由此引發更大的金融風險。

現區間難言合理均衡

現在的問題是，當前人民幣匯率的合理均衡水平在哪裏？有人認為，人民幣短期或許會在6.6至6.7之間上落。筆者早幾天也指出，人民幣兌每美元的匯率貶值到7的概率不是太高。但是，這是人民幣匯率合理均衡價格水平嗎？

其實，並非如此。因為，在當前以美元為主導的國際貨幣體系下，95%以上的外匯交易與實質性外貿交易的資金流動沒有多少關係，國際市場上的匯率價格基本上與投資者的預期有關。匯率價格都是由市場預期來決定，那麼國際化程度還非常低的人民幣匯率更是與本國經濟基本面關聯性不太。

目前人民幣匯率維持在6.6至6.7之間上落，並非甚麼合理的均衡價格，而是在能夠保持人民幣匯率穩定的前提下，可讓人民幣匯率穩定在這個水準。這也肯定是一個權宜之策。

當前匯率穩定最重要

就當前的經濟形勢來說，無論是人民幣匯率過度貶值，還是過度升值，對當前的中國經濟都可能要付出較高的代價。特別是人民幣匯率過度貶值，一旦這個趨勢被強化，對中國經濟所造成的影響與衝擊一定是巨大的。

最近幾個月，阿根廷、土耳其、巴西及俄羅斯等國貨幣突然快速貶值對這些國家經濟已造成嚴重影響與衝擊，中國也不會例外。

事實上，這幾天以人民幣計價的資產價格快速下跌肯定與此情緒有關。更重要的是，人民幣快速貶值的預期一旦形成及強化，那麼要改變這種狀態，其代價將是巨大的。所以，就當前情況來說，匯率的穩定最為重要，而要做到這點，同樣要讓人民幣匯率重新回到小幅升值的軌道上，而不是小幅貶值。

對於人民幣匯率均衡合理的價格水平在哪裏？當局不僅要觀察未來國內外經濟形勢之變化，更重要的還得權衡在不同的階段，當時國家最為核心的利益（在不同時期兩個國家核心利益會不同）是甚麼？比如，是增加中國出口產品的競爭力，還是快速推進人民幣的國際化進程等等，其不同目標的選擇，匯率政策的選擇同樣會不同。

人民幣兌每美元在6.6至6.7之間，並非是甚麼合理均衡價格，只不過是一種權宜之計，未來如何變化，中國貨幣政策當局肯定會因時制宜而確定。所以，投資者還得密切關注當局的政策變化。

易憲容

青島大學經濟學院教授，當代內地著名經濟學者，原中國社科院金融研究所金融發展室主任，以敢言著稱，有「房地產平民代言人」的稱號。易氏擁有上海華東師範大學碩士、中國社會科學院研究生院經濟學博士學位。

偖者：易憲容