名家筆陣：重啟股指期貨須三思

另外，亦會堅持現貨市場開放原則，推動金融期貨市場對外開放；將人工智慧、大資料等新科技，引入交易所創新、市場服務和監管當中。

這個建議可說只是由中金所的角度看問題，是否對中國股市有利則需要再作分析。因目前世界金融市場以各種名目創新的金融衍生工具，都是以現代金融理論衍生出的數量化風險管理模式創立。

風險分散是每個當事人都希望設計一種金融產品，讓該產品的風險讓他人承擔。因這種匿名定價機制，通過金融產品創新，把個人身份與責任從個人的行為中分離開，然後對該金融產品進行風險定價，從而形成一系列的委託代理關係。結果容易催生出嚴重的道德風險，即代理人嚴重濫用委託人的權利，而不對該行為負責。

在這種情況下，代理人會過度地使用金融市場，達致其利益最大化，信用過度擴張也是不可避免。金融風險不僅不可控，反之會無限放大風險。

美股閃崩歸咎先進程式

今年二月五日美國股市「閃崩」，使得美國道指暴跌1,175點，從而拖累全球股市下跌。從當天美股交易情況來看，「閃崩」發生在收市前一小時，道指在15分鐘內暴跌1,597點，之後約9分鐘才回穩。對於道指急瀉，可說是與所謂的先進程式化交易股指期貨交易有關。這些股市的交易程式事先就設計好參數，任何參數的異動都會導致自動交易暴漲或暴跌。

二月五日VIX升逾一倍，導致與恐慌指數VIX波動指數相關的兩大基金，在一至兩個交易日內虧損逾80%，部分基金還因此關閉。從○八年金融危機後，美國聯儲局持續量寬幣策，讓美股持續上漲，造成VIX長時間徘徊低水平，吸引大量資金湧入沽空VIX的基金。但二月五日VIX急升116%，錄史上最大單日升幅，至37.32的兩年半高位。翌日VIX再升35%，高見50.3，創一五年八月以來新高，這把押注VIX在20以下的投資者殺個措手不及。

創新衍生產品引發股災

有分析估算，與沽空VIX直接有關的交易所產品估計涉資達30億美元。

是次美股暴跌，最重要或最直接的原因是股市程式化交易盛行及股市衍生工具過度發達造成。而且，近年各國出現的股災很大程度上與交易工具及衍生產品創新有關。這些交易工具不僅造成市場交易不公平，也成了引發每次股災的直接原因。

中國監管機構在現有的中國金融市場環境下，對於這樣的金融產品創新，特別是金融衍生工具的創新，更要慎重對待。就目前中國市場而言，不僅股市交易所需要非人格化的信用關係沒有建立起來，中國股市的信用制度及法律制度與成熟市場差距甚大，金融衍生工具是最高級的金融市場，它更是需要成熟的信用制度。

海歸派以錢為本添風險

特別重要的是，目前中國從事此類交易的人員基本上是留學歸國人員，他們帶着精緻極端的個人主義出國學習發達國家市場金融衍生品交易技術，發達金融市場的信用價值沒有學到，以錢為本的思維則進入中國金融衍生工具市場，肯定會給內地金融衍生工具市場帶來更大的風險。

當前中國股市發展的初級階段，各種條件等都達不到金融衍生工具風險控制的要求。對於這個市場中國毋須模仿國外，而是需慎重對待，等條件成熟才逐漸試行，否則這些金融衍生產品及工具同樣會成為破壞中國金融市場及造成中國股災的直接原因。

易憲容

青島大學經濟學院教授，當代內地著名經濟學者，原中國社科院金融研究所金融發展室主任，以敢言著稱，有「房地產平民代言人」的稱號。易氏擁有上海華東師範大學碩士、中國社會科學院研究生院經濟學博士學位。

作者：易憲容