名家筆陣：歐抗通縮用錯招

1.調低再融資利率/存款利率

ECB的主要政策工具是其主要再融資利率，ECB在○八年因雷曼破產而突然把該利率從4.25厘下調至1厘，由於憂慮通脹，於一一年把利率上調兩次至1.5厘，於一一年底前把利率下調兩次至1厘，並在一二至一三年分三次下調至0.25厘，但較廣泛銀行體系的貨幣及信貸增長仍疲弱，以致無法帶動經濟正常復甦。

再減息效用成疑

整體經濟的廣義貨幣（M3）及信貸未能作出回應，意味着在企業和家庭去槓桿化（減債）期間，信貸需求不會對利率下調作出反應。因此，進一步調低再融資利率（下調至0厘）會否對整體經濟造成重大影響，仍是未知數。

2.其他信貸放寬措施

ECB在一三年七月推出的前瞻性指引措施相對簡單，並無提出經濟指標作門檻。儘管ECB可以作出更強硬和具體的聲明或特定期限承諾，但這些變動似乎不可能發生。

沖銷過往的證券市場或債券購買計劃（SMP）。在特里謝任行長期間，有關的措施為市場創造流動資金，但透過借貸或資產銷售，已從貨幣市場同樣或相反地撤走這些資金，抵銷所創造的流動資金效應。由於SMP現時的未償還價值偏低，不大可能採取這措施。

3.以購買私人機構證券為目標的量化寬鬆計劃

ECB提出的理據是鑑於歐洲的信貸體系由銀行主導，因此購買有關借貸的產品屬合乎邏輯的政策，但大批銀行貸款尚未證券化，及證券化市場已收縮，ECB難以根據聯儲局購買按揭抵押證券的方式進行購買操作。

購主權債最正路

4.以購買主權證券為目標的量寬計劃

ECB最佳政策是在歐元區各國購買主權債券，以進行非沖銷式量化寬鬆，因若有關資產乃向非銀行實體（例如保險公司、退休基金或資產經理）購買，將即時創造新存款，提高（M3）貨幣增長率、為核心及外圍債市帶來支持，並賦予銀行更多修補資產負債表的彈性。然而ECB並不朝這方向採取行動，反對理由涉理念層面及實際層面。

總括來說，奇怪的是隨着歐元區逐步出現通縮，市場參與者及歐洲央行理事會成員似乎已採取一個不尋常的立場：即最不合適的政策——下調再融資利率／存款利率——是可能性最大的結果。其他信貸放寬措施，或購買私人機構的證券，是次選政策。

最有效緩和貨幣緊絀狀況，並同時帶動強勁經濟復甦的政策，是透過量化寬鬆計劃購買主權債券，反而最多反對聲音。

祈連活

祈連活（John Greenwood）為景順集團首席經濟師，亦從1998年起獲委任為香港外匯基金貨幣發行委員會的委員。祈連活最為港人熟悉的是其「聯繫匯率之父」的稱譽，這緣於1983年他以Asian Monetary Monitor編輯的身份撰寫了一篇文章，提出聯匯的好處，同年港府亦決定把港元與美元掛鈎，至今依然維持。