從其股價表現神勇看來，盈利回復至○七年的水平，長線增長更要高達25%至30%才能支持現價估值，但該行預期今年銷售只會回升至○八年未發生事件前的九成左右，全年盈利仍低於○七年水平，以現金折流定目標價為14.5元，並維持減持評級。

毛利率料擴至24.4%

報告預期內地未來三至五年的牛奶消耗增長達10%至15%，其中城市區域會有單位數增長，農村則高至雙位數字。

由於原奶價格下跌，摩通預期蒙牛的毛利率可擴大至24.4%，但因今年的推廣支出增加，佔收入比例高達8.3%，高於○七年時的支出比例7.2%，估計今年經營利潤率仍低於○七年水平，預測全年盈利為7.45億元人民幣，只及○七年的9.36億元人民幣的八成，相信要到一○年才復見增長，料該年盈利達10.15億元人民幣，按年增36%。

原奶中長線料上升

而在三聚氰氨事件之後，乳品業上游進行重組。政府並於去年十一月定下計劃，包括鼓勵乳品商向大型農場採購原奶，目標是在二○一一年十月之前，所有乳品商的七成或以上原奶都是向大型農場採購回來。

計入此因素，以及全球奶粉商品價格見底的狀況，報告相信，中長線原奶價格面對上升壓力，因內地原奶自○八年下半年至今都是下跌，蒙牛今年首季的原奶採購價約按年下降了10%，預期下半年將見回升。

從蒙牛近期的股價走勢看來，市場對其盈利復甦抱有莫大的憧憬，但報告認為，今年全年收入狀況難以支持現價估值，除非盈利已回復至○七年的水平，並出現25%至30%的長線持續增長。該行以現金折流，定出其目標價為14.5元，相等於○九年預測市盈率25倍，維持減持評級不變。

摩根大通

評價：市場預期過分樂觀

建議：減持

目標價：14.5元