名家筆陣:早借平錢防加息

踏入九月,正是聯儲局在「今年稍後」可能加息的首個月份。一個月前,阿特蘭大聯儲銀行行長表明支持本月加息,令市場一度預期本月議息會議加息的機會超過五成。不過,近三周全球股市大幅波動,加上經濟數據陰晴不定,市場揣測聯儲局不會添煩添亂,因此對本月加息預期急急降溫。

由於美國年內加息機會仍大,新興市場備受關注,個別美元債務負擔較重的新興國家,更被市場認定將首當其衝。在美國加息預期下,究竟「新興國家」加「美元債重」這個死亡組合,是否瓜多過菜、生機渺茫?

未必。右圖所示,自從八八年以來,美國加息對MSCI新興國股市的影響不大。在八八至九九年、九九至○○年及○四至○六年三輪美國加息中,均見新興國股市大升,幅度介乎成半至七成不等,僅於九四至九五年一輪出現約兩成二的跌市。換言之,在美國加息期內,新興國股市表現大多理想,走資的現象並不常見。

企業美元債倍增

事實上,新興國家企業應對美國加息的能力,可能超乎市場想像。國際清算銀行最新發表了一篇工作論文(註),發現原來不少新興國家企業早已於美國低息時期積穀防飢。論文研究了○二至一四年間全球四十八個國家的企業發債行為,結果發現,自從○八年第四季金融海嘯以來,八個新興市場的企業債(美元計價)大增至少一倍;而相對於成熟國家企業,新興國家企業更傾向把握美元息率和匯市波幅兩者均低的套息時機,大量發行美元債。

研究指出,這些企業並不限於有缺水莫財的企業,有更多是手持大量現金的企業;它們只不過是基於美元融資成本極低而發行美元債抽水,所抽之水亦非全用於未來投資或任何其他資金需求(事實上它們在這方面的需求不大),只不過放入其現金儲備內。以每一美元發債所得資金計,新興企業平均儲起十七至二十二美仙,而成熟國家企業僅儲起四至十一美仙。

新興市積穀防飢

換言之,這些新興國家企業趁美息低落時,以平價大量借入美元,然後鎖入夾萬;到了美息上升,這些美元資金自然水漲船高,協助企業渡過艱辛的加息歲月。看來,經過多次經濟波動甚至金融危機,不少新興國家企業早已學懂趁美金便宜時積穀防飢,將來要應對美國加息引發市場流動性變化,未必要臨渴掘井。

註:Bruno, Valentina and Shin, Hyun Song, Global Dollar Credit and Carry Trades: A Firm-Level Analysis(August 2015). BIS Working Paper No. 510.

何文俊 交通銀行香港分行環球金融市場部經濟及策略師,香港財資市場公會專業會員,香港中文大學社會科學榮譽學士及碩士,專攻政治經濟學。