名家筆陣：負債息之謎

金融學中有所謂「風險與回報」的取捨，即提供較高預期回報的金融資產，其附帶的風險會較高，反之亦然。各項金融產品中，以政府債券的風險最低，而短期政府票據的息率更被視為「無風險利率」，成為其他資產市場定價的基礎。

外圍波動 貼錢買債

凡是風險較短期國債為高的資產，為了補償較高的風險承擔，投資者會要求較高的預期回報，即「風險溢價」。現時德國、法國以及瑞士的短期國債名義息率均為負數，當無風險利率變成負數，投資者對所有金融資產要求回報便會下降、估值上升，這亦解釋了環球發達國家的股市債市屢創新高的原因。

值得關注的是，現時的負債息是指名義利率低於零，即債券持有人的國債到期時，可收回金額較當初買入金額低。現時負債息國債總市值竟高達4萬5千億美元，即投資者心甘情願地輸錢的異象。

對於如此異象的成因有多種說法，其一是避險因素。自金融海嘯以來，環球央行眾志成城投入流動性，令市場上資金充裕，但不少風險偏好較低的投資者依然害怕市場的波譎雲詭，不敢購買風險資產，寧願輸少當贏，把資金停泊於負債息國債。

讀者或許會問，如要規避風險，為何不存款於銀行或持有現金？大額存戶如果持大量現鈔，要付出一定的持有成本，例如搬運、存倉及保安。而歐央行、瑞士及丹麥均已於商業銀行層面實施負名義利率，將資金買入負息短期國債這種合約當現金（Cash Equivalents），輕微的虧蝕就像交存倉費一樣，不但安全，又能快捷變現。

債市泡沫 警惕爆煲

另一個解釋則是投機因素：投機者買入負息債並不是打算持有至到期，只希望短線持有，不望收息，只求善價而沽。投機者在打賭多國央行會持續泵水買債，既然有央行這個不計較盈虧的大買家進場，國債有價有市，自然吸引資金流入。而油價於過去幾個月急挫，通縮變成人人熱話，當通縮出現，負息債的實質利率便有望變回正數。

然而美國已率先停止買債，示範泵水買債不可能無止境。而在油價高企100美元以上的日子，全球多國通脹並無飆升，所以油價急挫亦不一定帶來持續通縮。油價下滑反而會提升住戶的購買力、消費增加，通脹長期來說會回升。如果投機因素是負債息的成因，現時天價債市的泡沫風險，值得警惕。

（中大經濟學系講師葉德生參與此文。）

莊太量

中文大學全球經濟及金融研究所常務所長及南京大學思源講座教授，著有《人生煉金術的7大抉擇》一書及300餘篇論文發表於國際學術期刊以及本地報章，並曾任中央政策組非全職顧問，現為標準工時委員會及交通諮詢委員會委員。