名家筆陣：中國幣策新思路

A股狂熱令風險愈滾愈大，各類資金湧入並迅即炒起股市，意味下調風險隨時降臨。倘若有任何風吹草動，立即會引發軒然大波。

對於央行的貨幣政策，一月十九日A股暴跌，則是確立其新思路的起點。儘管去槓桿化是一四年幣策主基調，但無論是銀行信貸增長，還是社會融資總額增長都處於高水平，證明中國的融資饑渴症從未減緩。

央行降息後市場對中國式量化寬鬆呼聲漸高。多數理由是，面對日歐量寬升級，加重中國經濟壓力，國內CPI跌到1.5%，PPI連續30多個月按年錄得下跌等。為保增長央行應降準降息，降低融資成本以刺激企業投資。但中國市場與歐美不一樣，中國式量寬效果未必如其他國家。因此，一五年中國幣策不是進入降準降息周期，而更傾向中性回歸，強調預期管理從而減弱幣策衝擊市場。

金融脫媒趨惡化

還有，一四年人民幣存款按年少增3.08萬億元人民幣，佔整個增加存款比例達25%，情況罕見。大量存款流出銀行體系反映「金融脫媒」嚴重、正規金融體系受互網金融衝擊，也意味銀行體系內可貸資金減少，幣策對金融體系影響減弱。

這些問題的根源是金融市場價格機制扭曲。一四年央行在利率市場化改革，以及人民幣匯率形成機制市場化改革雖有一定進展，但問題仍在。利率市場化方面，倘若央行仍把一年期存貸款利率作為基準利率，並繼續直接管制，而非實現基準利率轉型，那麼有效的定價機制不可能形成。

深化改革防風險

至於人民幣匯率，雖然浮動彈性增加，但並不表示人民幣均衡匯率已形成。因為人民幣匯率更多是與美元比較而波動不大，但與許多非美元貨幣相比，情況則大不同。這既與央行干預外匯有關，也牽涉人民幣對不少非美元過度強勢，而這些方面也容易增加金融體系風險。

由此可見「金融脫媒」嚴重，不僅弱化央行幣策，也增加市場風險。所以幣策僅是透過如定向調控等各種工具，保持銀行體系流動性已不夠，重點要放在利率市場化改革、基準利率體系轉型、減少管制金融市場。如果這些方面沒進展，要理順金融市場價格關係並不可能。

一五年中國金融體系可能面對的風險，還有如國際外部衝擊、股市波動、房地產業債務危機及泡沫破滅等，都與價格機制扭曲有關，不加快利率市場化深化改革，要確保金融體系不發生區域性風險及系統性風險同樣不可能。因此從一月十九日A股暴跌來看，央行幣策應確立新思路。

易憲容

當代內地著名經濟學者，原中國社科院金融研究所金融發展室主任，○七年辭去職位，目前在社科院金融研究所擔任研究員工作，以敢言著稱，有「房地產平民代言人」的稱號。易氏擁有上海華東師範大學碩士、中國社會科學院研究生院經濟學博士學位。