美國上周推出第三輪量化寬鬆措施後，港股一度保持強勢，惟投資者似乎仍未有足夠信心，入市買個股的資金仍較少，而短線看好資金則集中於期貨市場內累積好倉，令恒指現貨與期貨之差價（高低水）情況持續，致令上周大部分時間恒指期貨與現貨市場的差距接近50點。
從教科書中，我們學會只要市場具良好效率，套戥機制有效運作，期貨高低水的情況只會在短時間出現。現在，期貨市場持續出現高水，則可能是投資者對期貨的好倉需求大，又或是套戥機制在扣除交易成本後變得無利可圖。觀察近日情況，筆者認為問題源於後者。
近日大市成交額雖略增，但僅較八月升了約5%而已。投資者不難發現，一些權重股仍出現一定的買賣差價。在此情況下，如果以所有恒指成分股的賣出價計算恒指水平；與所有恒指成分股的買入價計算恒指水平相減，有時會出現約40點的差價。因此，雖然恒指期貨長期高水，但由於現貨市場個股不時出現買賣差價，指數套戥機制便未能有效發揮，以致期貨市場經常出現高水。
由於計算輪證溢價的公式是以現貨水平作為比對基準，而恒指牛熊證之報價則是根據即月期指之變動，故近日不少恒指熊證出現負溢價，而恒指牛證之溢價則上升，高水幅度對溢價的影響約0.1至0.15%。
舉例，如在恒指21,000點時買入恒指牛證，其時恒指即月期貨較現貨高50點，假設其他因素不變，那牛證的溢價便升了約0.2%；熊證之溢價便約跌了0.2%。如投資者只是短炒，可能無實際影響，可是如持有一段時間，那當時的恒指期貨的高低水將影響買入成本。
此情況其實也不利發行商，因為牛熊證是否被收回，以及牛熊證之剩餘價值，皆是以恒指現貨水平計算，故恒指期貨與現貨市場的價格持續出現高水或低水，將增加發行商為牛熊證平倉的風險。
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瑞信香港認股證及牛熊證銷售主管 何啟聰（本結構性產品並無抵押品）