大師筆陣：歐美量寬救市為何失效?

刺激措施忽視財赤惡化

每次，政客和各地中央銀行行長的首選解決方法，都是透過增加開支擺脫衰退，或是把貨幣貶值以重拾競爭力，令經濟恢復增長。在不少情況下，這意味着私營環節，即過度舉債或過度花費的銀行，或公司或家庭承受的苦況，將透過某種援助機制轉嫁至政府。因此，各地的公營和私營環節負債佔國內生產總值的比率， 出現持續上升的情況。

根據由聯邦儲備委員會於今年六月公布的美國資金帳戶流量（Fund of Flows Accounts of the United States），美國的私營和公營環節合計，其負債總額佔國內生產總值的比率從五十年代末期約140%微升至一九八○年的170%，但其後30年截至二○○九年，便飆升至375%（見圖）。

自二○○八年至二○○九年的信貸危機後，美國私營環節已試圖減債，但被聯邦政府推行財政刺激政策而大量舉債所抵銷。根據美國資金帳戶流量顯示，自二○○九年初美國衰退見底以來，美國家庭負債佔國內生產總值的比率已從98%下降至88%，而金融業的負債則從121%減少至94%。企業環節的負債佔國內生產總值的比率大致維持在49%的水平不變。然而，在現有私營環節負債之上，政府累積了巨額負債，因而導致政府負債總額佔國內生產總值的比率上升至80%。因此，非金融業的負債並無減少，仍大致維持在242%的水平不變。

為解決二○○八年至二○○九年的金融危機，歐美政府的政客和決策官員重彈舊調，希望透過增加借貸和開支，令私營環節恢復增長及國內生產總值和政府稅收回升。如有需要，央行將增加貨幣供應以應付有關開支。這種凱恩斯學派的解決方法在過去似乎經常奏效。

然而，凱恩斯學派的解決方案存在缺點，因為其忽略了私營和公營環節的財政狀況已基本上惡化。只有當私營和政府負債水平相對低於年度收入，復甦方案才會奏效。現時，私營環節及政府的債務負擔均過高，因此該機制受到制約。

歐美政府碌爆卡 瀕破產

一方面，家庭和企業不願消費，而銀行在修補其資產負債表前亦不願放貸。另一方面，即使是對具有放貸或投資資金的各方來說，節制能力欠佳的政府信用看似日漸降低。

因此，經濟復甦正停滯不前，而投資者在貸款予財力薄弱的政府時，均要求較高的風險溢價（較高的孳息）。

事實上，歐美政府已用盡其「信用卡」的限額。而凱恩斯學派的公式更令它們陷入破產邊緣。因此它們應在現時採用不同和更持久的解決方案。

標普促華府削長線開支

實際上，標準普爾建議個人和機構投資者不應根據過往的相同條款貸款予美國聯邦政府。政府在福利、醫療保健、運輸、軍隊、公安和司法、監管和眾多其他看似值得花費的領域的開支過高，導致年度財赤佔國內生產總值的比率高達10%。財赤導致政府負債上升，而國債現已攀升至危險水平。這個情況不應持續。

標準普爾呼籲美國政府控制開支和改善財政狀況，屆時才會建議投資者按較佳的條款向當地提供貸款。但在此之前，美國政府向國內和海外投資者借入長期貸款的成本可能升。

祈連活小檔案

祈連活（John Greenwood）為景順集團首席經濟師，亦從98年起獲委任為香港外匯基金貨幣發行委員會的委員。祈連活最為港人熟悉的是其「聯繫匯率之父」的稱譽，這源於1983年他以Asian Monetary Monitor編輯的身份撰寫了一篇文章，提出聯匯的好處，同年港府亦決定把港元與美元掛鈎，至今依然維持。

祈連活