國壽（02628）今年首三季投資收益有474.03億元（人民幣‧下同），按年減少4.22%，與預期相若，總投資收益率（年化）為4.88%，低於上半年的5.05%，但這只因集團未有在期內全力釋放可供出售金融資產的浮盈而已。
集團在第三季調整資產結構，可供出售金融資產較上半年增加391.41億元，其中集團大幅抄底內地A股，積極增加大型藍籌股及指數型基金倉位，估計權益類資產佔總投資資產比重由年中的11.2%，增至第三季末的15%，較平保（02318）及太保（02601）為高。受惠於A股在第三季回升，當中上證綜合指數升約11%，第三季末集團股東資產淨值較上半年增加7.75%至2,065.98億元，成功扭轉第二季資產淨值環比下跌11.8%的情況，其他綜合收益（主要來自可供出售證券的公允價值變動）與上半年比較已轉虧為盈，估計第三季末累積浮盈逾110億元，為全年業績提供彈性及保障。國壽目前持有不少優質金融股，如持有中信證券超過5%股權，相信國壽會繼續受惠於A股反彈， 預期第四季投資收益將進一步上升。
筆者想進一步解釋保險公司的投資資產收益情況，一般來說，保險公司的投資資產可分為四個構成部分：（1）自有資金、（2）傳統險帳戶、（3）分紅險帳戶、（4）萬能險帳戶，當中自有資金及傳統險帳戶的投資收益扣除相關成本後盡歸保險公司，分紅險帳戶的超額收益至少要分配70%予客戶，萬能險的超額收益通常分配不少於50%予客戶。國壽的投資資產分布為分紅險佔60%、傳統險佔25%及自有資金佔15%，表示每100元的投資收益，國壽約可分享58元。
值得注意的是，國壽第三季股東淨利潤有69.11億元，同比微增3.44%，但與第二季比較卻減少11%，主因是承保利潤下跌，當中提取保險責任準備金達1,690.39億元，按年大增32.15%，原因除了是保費規模增加之外，準備金評估利率因為債券利率低迷而需下調亦是主要因素。幸好國壽○九年底的評估利率採用的流動性風險溢價平均在30基點左右，大幅低於同業的100基點，亦低於平保及太保，較保守和謹慎的手法使集團在準備金評估利率的調整享有較大的平滑空間，因此集團承受的利率風險影響亦較平保及太保為小。況且內地已在十月下旬加息，估計目前債券收益率達3.95%，超越定價利益145個基點，大大紓緩評估利率進一步下調的壓力，甚至有機會在全年業績時上調風險溢價，因而減少計提準備金，為全年業績帶來正面幫助。
衡量保險業務質素的其中一個指標是退保率，今年首三季國壽的退保率為1.82%，較去年同期改善0.9個百分點，顯示質量有所提升。雖然今年以來集團在內地壽險的市場份額較去年的36.2%有所下降，但第三季已呈回穩迹象，首三季市佔率分別為31.99%、31.73%及33.3%。
估計國壽今、明兩年每股內含價值分別達11.2元及13.6元，每股新業務價值達0.74元及0.87元，以執筆時股價35.3港元計，相當於2.22倍明年預期內含價值及19倍明年新業務價值倍數，估值合理。未來值得憧憬是內地將進入加息周期，債券收益率續升將為集團提供可觀的利差益，明年股價料在40港元或以上。
市場先生