宏觀視野：中美幣策「貌離神合」

供給衝擊 威脅各異

對比新供給衝擊下的中美經濟，當前中國經濟「滯」的緊迫性相對更高，美國經濟「脹」的普遍性相對更強。從經濟增長角度看，中國經濟面臨下行壓力，美國經濟復甦短期強勢則有望延續；此外，消費是美國經濟上半年復甦的核心動力，內生增長模式的修復降低了美國經濟的下行風險，而中國經濟上半年增長的主要動力是房地產投資和出口的超預期表現，受各方面因素的影響，這兩股動力都將在下半年減弱，中國經濟增長需要謀求動力轉換。從物價穩定角度看，美國通脹壓力全面顯現，而中國物價上漲鏈條尚未完全形成。

中美貨幣政策「貌離神合」具有多重深意。第一，新供給衝擊的真實影響正引起全球政策制訂者的高度警惕。無論是聯儲局6月的政策變化，還是人行7月的全面降準，都明顯超出了市場預期，以穩健著稱的中美央行做出如此重大的政策變化，顯示出對宏觀形勢的深層擔憂。

第二，中美貨幣政策都為應對新供給衝擊複合影響留下了政策緩衝。儘管中美央行的短期應對分別指向了不同側重點，但新供給衝擊帶來的「滯脹」長期影響還將漸次顯現。因此，在前瞻指引中反覆暗示，美國貨幣政策正常化將保持鬆弛有度，根據實體經濟復甦的進程而隨時調整；人行則通過「鬆緊搭配」為應對通脹創造了可能，在降準的同時保持基準利率不變，並強調了在不搞大水漫灌的基礎上，對受物價上漲影響較大的微觀群體予以支持。

兩國政策組合相近

第三，中美全域性政策搭配和而不同。作為全球經濟復甦「雙核」，中美從整體上看都採用了「擴張性財政政策+穩健貨幣政策+激勵性結構性政策」的政策組合，只不過由於經濟基本面和政策起點不同，短期政策選擇呈現出一定差異。就美國而言，拜登政府的大規模財政計劃已在進程之中，貨幣政策短期偏緊，為之對沖；就中國而言，上半年財政預算的實際使用力度不達預期，貨幣政策短期偏鬆，為之補位。儘管面對的是同一根源性的新供給衝擊，但中美兩國政策選擇都顯示出「以我為主」的特徵。這種政策博弈帶來了一定壓力，這也是近期港股市場表現不佳的重要原因。

第四，全球市場的升維競爭和賽道切換將愈演愈烈。中美貨幣政策超預期的短期變化，印證了中美政策當局對新供給衝擊的高度重視，而根據學術研究，全球供給衝擊將在長期內拖累全要素生產率，因此，中美兩國勢必將在數碼經濟、科技創新等新賽道上各自加大政策支持，以對沖新供給衝擊的長期影響，並佔據未來經濟發展的制高點。考慮到未來可能將有更多中國科創企業選擇在A股或港股上市，預料短期估值受到壓制的A股和港股市場依舊保持長期謹慎樂觀。

工銀國際首席經濟學家 程實