1970年代經濟硬着陸敗局再現 掀激辯

所謂「滯脹」，意指經濟增速未及通脹，即打工仔荷包未腫脹而物價續飆，日子更難捱。回看1970年代，美國因過度放水，加上出現兩次石油危機，油價飆催生特大通脹，繼而重挫經濟。1979年底，美國通脹達13.3%，失業率約一成，當時的聯儲局決定先滅通脹，故將利率提升至20%，代價是經濟大蕭條，美國國內生產總值（GDP）由1978年的5.5%，萎縮至1982年的負1.8%。若港人當年有份供樓，相信記憶猶新。

曾經歷兩次石油危機

當年引發特大通脹的其中一個大背景，是聯儲局面對經濟增長動力放緩，在出口不振下，廣推赤字預算，協助政府擴大開支來刺激經濟，圖藉此增加就業。政府因而大量舉債，聯儲局為壓低借貸成本，只有提高貨幣供應增速來防止利率大幅上升，致令美國的M1（泛指在社會上的現金）增速從1960年的負0.05%擴張至1968年的7%，由於貨幣一下子增多，故1969年美國通脹已飆至5%，創18年高位。

為了應付通脹，當年美國政府採取價格管制，凍結工資和物價，惟1973至1974年出現首次石油危機，油價在一年內飆3倍；到1979至1980年，受兩伊戰爭持續影響，第二次石油危機爆發，油價飆升兩倍，美國苦陷惡性通脹，聯儲局只有瘋狂加息應對，金融市場股債雙殺。

「重藥」救市似曾相識

與1970年代相似，現時美國為應對疫情，繼去年3月推無限量放水後，更不斷強化政策，持續保持超寬鬆以力保經濟。美國總統拜登上任後，先拋出1.9萬億美元刺激經濟方案，再提出2.2萬億美元基建計劃，如今又提出一萬億美元「美國家庭計劃」，可說是史無前例地下「重藥」救市！

截至去年9月底，美國財政赤字已升至破紀錄的3.1萬億美元，佔GDP比重達16.1%，為二戰以來最高。到了今年3月，美國國債總規模已達28萬億美元，較疫情前增加了近5萬億美元。美國聯邦政府每年為國債支付的淨利息支出已高達3,000億美元，甚至高於拜登基建計劃每年的支出規模。聯儲局只有繼續維持超低息環境，盡量減低政府的財政負擔。

如此瘋狂的財策與幣策，與1970年代確有相類似的地方。更甚的是，美國政府狂印銀紙救市，並非由美國人獨自承擔，皆因美元作為國際主要儲備貨幣和結算貨幣，美國政府瘋狂放水推高通脹，削弱各國貨幣的購買力，最終這個巨大的包袱，變相由全球共同承擔，情況較1970年代更不堪。今年以來，鐵礦石、油價等大宗商品價格在疫情惡化下仍明顯上升，一則意味各國購買力下降，二則以美元為主的外匯儲備及全球財富起了攤薄效應，新興市場首當其衝，巴西、土耳其、俄羅斯已率先加息。

當年油價成主要因素

不過，與1970年代不同的是今時今日，全球對於石油的依賴有所下降，一則美國積極發展頁岩油，已成為全球原油及成品油淨出口國，與1970年代淨進口大大不同，意味若單看油價，不太可能重演1970年代特大通脹；二則隨着各國致力減少碳排放，發展新能源，大力催谷新能源汽車產業，已大大減少對石油的依賴。除非地緣政治局勢急升溫，否則油價未必會再重演1970年代的石油危機。值得一提的是，目前晶片被視為「新石油」，故美國正着手盡快解決「芯」荒，目前預期6個月內獲紓緩。

此外，疫下經濟數碼化速度提升，創新科技創造新價值，改變商業模式，就業市場結構亦起根本變化，故目前的美國以致全球經濟的格局，難與1970年代作直接比較。

然而，通脹飆高的風險不容忽視，無可避免成為未來兩年最大風險，只要低通脹預期忽然逆轉，年內美國10年期債息升破兩厘，就已能刺破新興市場資產泡沫，形成龐大走資壓力。簡而言之，半世紀後的今天，通脹突飆不是美國蒙難，而是新興市場！

美息口通脹走向關鍵

由於聯儲局加息預期有機會激發新興市場走資，故美國通脹才是世界重中之重。當地3月消費物價指數按月升0.6%，升幅是逾8年半最大。聯儲局3月也上調今年通脹預期至2.4%，惟預期直至2023年底前不會加息。

聯儲局主席鮑威爾已預告，今年將短暫出現通脹略高於2%目標的情況，但不會容許大幅超標，亦不尋求長期通脹超過2%。副主席克拉里達早前亦指，若通脹預期持續升溫，才會調整貨幣政策，當局將在更長時間維持低利率政策。今年擁有加息投票權的里士滿聯儲銀行行長巴爾金認同今年雖面臨通脹壓力，但滯脹風險不大；而費城聯儲銀行行長哈克亦稱，目前看不到物價失控。

薪金難升 滯脹風險微

國際貨幣基金組織（IMF）前副總裁朱民近日警告，拜登政府的刺激政策或使經濟過熱，推高當地通脹，要留意美國幣策，特別是會否提前加息，對新興市場造成「溢出效應」。全球最大對沖基金橋水創辦人、被稱為「鱷王」的達利奧亦擔心通脹過火。

不過，諾貝爾經濟學獎得主克魯格曼認為，美國通脹不會重現1970年代失控的場面，當年通脹呈雙位數幅度上揚，是美國政府財政措施過度擴張、兩次石油危機，以及聯儲局時任主席貨幣政策不負責任的後果。他解釋，通脹有兩類，像原油、大豆這類物價，平日就波動不已，反映供需變化，這類通脹來得急去得快；另一類則主要是包括勞動成本（亦即薪金等）在內，變動較不頻繁的價格。故此，滯脹與後者關係較大，當人人預期工資在可見的未來居高不下，企業就傾向把價格訂得相對高一些，才是加劇通脹風險。然而，目前市場並不預期薪金大升。

專家籲持美元資產避險

高富金融集團常務董事謝禮健認為，後市仍要看疫情發展，由於次季以來不少地區確診數字創新高，商品價格出現調整，故暫時尚未可知再通脹重臨的速度。他建議，投資者可持有美元資產作組合核心，即使未來出現通脹，資產一般表現更好。新興市場則要小心選擇，因為部分基金涵蓋大量國家，而東南亞市場在疫情期間的差異很大，例如印尼疫情嚴重，越南反表現不錯。