內地社會融資一如預期出現「中性回落」，新增信貸仍快於往年；剔除基數後，市場擔憂的快速「收緊信貸」實際上並未出現。3月社會融資、信貸分別新增3.34萬億元（人民幣‧下同）、2.73萬億元，儘管增加金額分別按年減少1.8萬億元、0.12萬億元，但仍高於平均值；社融存量增幅按年回落一個百分點至12.3%，符合預期，貸款存量增幅僅按年回落0.3個百分點至12.6%，輕微好過預期。
我們從兩個角度的標準來衡量3月的信貸環境是否過緊：其一，在「保持宏觀槓桿率基本穩定」的全年中性信貸擴張目標下，預計2021年名義國內生產總值（GDP）按年增約11%，對應的社融存量按年則增約10.6%；在信貸投放明顯過快的1至2月之後，若3至12月社融以無專項債提前下達的年份平均節奏增加，3月中性的社融存量按年增速應為約12.1%，而實際情況高於這一數字，顯示3月調整節奏是相對緩和，甚至是略偏寬鬆。
第二，在今年未提前下達專項債之下，3月社融按月變化與2017至2019年平均值持平，信貸按月變化則為2016年以來同期的次高增速，均顯示信貸擴張仍然沿着中性路徑延伸，甚至偏寬鬆。
新增信貸結構顯示，對經濟恢復期處於核心穩定地位的地產產業鏈，仍保持了總量意義上合理的呵護趨勢。3月新增信貸結構仍持續向居民、企業中長貸傾斜，企業短期融資大幅回籠，與去年同期的額外投放節奏匹配。從具體數據上來看，3月居民中長期貸款、企業中長期貸款分別新增達6,239億元及1.33萬億元，新增金額分別按年上升約1,500億元及3,600億元，而企業短期融資則維持收縮，增加金額按年減少達8,600億元，顯示對去年企業短期融資投放過程中，所導致地產市場加槓桿現象的一些糾正。
M1、M2貨幣供應增速雖然雙雙回落，但剔除基數和政府債務融資節奏扭曲後，企業生產經營活躍度仍然相對穩定。3月M2增速按年回落0.7個百分點至9.4%，與市場預期一致，其中非銀行的金融機構存款按年大幅增加，或顯示仍有較多資金留在金融市場投資帳戶，投資活動仍然較為活躍。而居民和企業存款的按年增幅較小，則主要源於去年基數高，實際上考慮到政府債務融資活躍度今年第一季度明顯偏低，從而對M2的收縮效應明顯弱於去年這一因素，3月M2增速回落幅度小於社融存量增速是非常合理，而且很大機會全年均呈同一趨勢。
我們仍維持全年M2按年增長9.4%的預測，第二季度或降至年內低位8.5%左右的中性預測不變，這樣的M2增速預期，以及其與宏觀槓桿率保持基本穩定的內在一致性，意味着實體經濟今年並不會感受到融資環境明顯收緊。M1雖料按年回落0.3個百分點至7.1%，但剔除掉去年扭曲偏高的基數，今年3月M1所顯示的實體企業經營活躍度，與第一季度剔除基數後略偏弱的GDP增長趨勢是匹配的。
申萬宏源