名家筆陣：「利率併軌」效力實體經濟

內地利率市場化改革始於九十年代中期，總體思路是先外幣、後本幣，先貸款、後存款，先長期、後短期。九六年人行首先取消銀行同業拆借利率上限；九九年財政部以利率招標方式發行國債，開放國債利率管制；及至一三年取消貸款利率下限、一五年取消存款利率上限，利率市場化進程已經走了一大半。

然而，要達致全面利率市場化，最重要是解決歷史遺留下來的利率雙軌制。一方面，現時內地企債市場及同業拆借息率已完全由市場供求決定；另一方面，貸款利率下限雖早已取消，但銀行發放貸款時，普遍仍參照人行的貸款基準利率定價，導致市場利率和基準利率雙軌並存的問題。

多次放水引導拆息向下

自貸存利率上下限於一五年完全取消後，人行不再以改變存貸基準利率作為手段，主力透過調整逆回購操作利率，去引導市場短期利率；及調整中期借貸便利（MLF）利率，去引導中期息口走勢。貿易戰開打以來，人行多次放水，成功引導一年期上海銀行同業拆息，由去年約4.5厘跌至近期約3厘的水平。

然而在雙軌制下，銀行放貸所參照的貸款市場報價利率，卻彷彿處於平行時空，原因是LPR多參考貸款基準利率進行報價，在央行維持基準利率不變下，一年期LPR一直維持於4.3厘左右。

商業銀行為保持較高的息差收入，沒有下調貸款利率的誘因；加上個別銀行通過協同行為，例如協同以貸款基準利率的0.9倍作為貸款息率隱性下限，雖然使人行能成功引導貨幣市場利率大幅下調，但在傳導寬鬆貨幣政策至實體經濟、引導貸款利率下降卻束手無策。

央行清楚問題的存在，去年初剛就任人行行長的易綱，已於博鰲論壇上表示，期望把雙軌合併，實現全面市場化利率。今次LPR報價改革的重點，是報價方式改為以中期借貸便利（MLF）息率為錨，因為MLF息率直接由人行制訂，故此大大提升了人行引導銀行放貸利率的能力。

擴充報價行打破「默契」

此外， LPR報價行由原本只限10家全國性銀行，現增加城商行、農商行、民營銀行及外資銀行各2家，即擴大到18家。相信銀行較難再協同貸款利率，有望打破隱性下限，促使貸款利息下行。

改革貸款市場報價利率形成機制可謂是利率市場化的最後一哩路。舊制下，雖然市場利率已明顯下行，但實體經濟感受不足。LPR改革相信能促進貸款利率兩軌併一軌，提高人行利率政策傳導至實體經濟的效率，配合剛公布的全面及定向降準，紓緩融資貴、融資難的問題。

（香港中文大學經濟學系講師葉德生參與本文）

莊太量

香港中文大學劉佐德全球經濟及金融研究所常務所長

作者：莊太量