名家筆陣：央行還有法寶重振經濟嗎？

首先是減息。大衰退後，經濟復甦輕微意味着許多已發展市場的利率仍處於紀錄低位。各央行減息空間有限。例外的是美國，聯儲局已啟動加息周期，但持續時間較預期為短。

在上一次衰退中，各央行的利率已跌至較低範圍，央行轉向採取非傳統政策工具。部分央行（包括歐洲央行及日本央行）實施負利率政策，對商業銀行存放於央行的資金收息，從而對銀行盈利能力造成損害。對這些經濟體系而言，減息空間有限。

第二，是重啟量化寬鬆，從而使該政策成為常規措施。大規模購買政府債券能夠降低債券孳息率以及刺激金融資產價格，從而產生財富效應。量寬亦能夠發出信號對利率預期產生影響。

在最高峰時期，聯儲局及歐洲央行資產負債表佔各自國內生產總值的比例分別為25%及40%。日本央行及瑞士央行的措施顯示，央行資產負債表佔國內生產總值的比例有空間可大幅上升至超過100%。

歐洲量寬買債接近上限

然而，部分央行已開始盡購所有能夠購買的政府債券。例如，歐洲央行對公共債券的持有比例上限為市場總量的33%，這使德國國債稀缺成為問題。當然，該限制是人為設定並能夠調整。即使如此，鑑於債券孳息率已經極低，實施更多量化寬鬆計劃的影響可能有限。

第三，央行可繼續採取前瞻性指引，但這亦具有局限性。預期利率有下限，而央行將會受制於對未來政策的承諾。與此同時，若前瞻性指引未得到執行（特別是關於加息的指引），央行的信譽將會受損。

第四，是階梯式利率。增加負利率的可持續性使央行能夠致力將利率長期維持於低位水平。與前瞻性指引大致相似的是，這能夠放寬金融環境。根據歐洲央行的考慮，階梯式存款利率能夠減少負利率適用的結餘。這將使負利率僅適用於銀行存置於央行的剩餘存款，從而幫助銀行維持盈利能力，並使寬鬆貨幣政策能夠持續較長時間。

第五，重估目標框架。鑑於通脹低企，央行能夠評估各自的框架。理論上，這有助於將通脹預期維持於目標水平，即使當通脹跌幅過大。

第六，是實施孳息曲線控制。日本央行於一六年啟動孳息曲線控制政策。透過調整政府債券購買量，十年期政府債券孳息率的目標設定為0%，從而使央行能夠調整孳息曲線的形狀。這已使日本央行在減少日本政府債券購買量的情況下將孳息率維持於較低水平，從而使量化寬鬆更具可持續性。但從其經驗來看，這亦會導致債市的功能降低。

與財策相協調效果最佳

至於終極手段，央行會否印鈔並直接派發，亦即所謂的「直升飛機撒錢」？但這會引發通脹憂慮，對財政約束帶來嚴重威脅，並有損央行獨立性。

央行的工具有限意味着下一次衰退時重振經濟的重任需要交給財政政策。但哪些國家仍有增加開支的空間？國際貨幣基金組織（IMF）發現，雖然債務水平高企，但大部分已發展國家至少擁有一些「財政空間」── 使用財政政策而不會危及市場渠道及債務可持續性的空間。在已發展市場中，意大利及西班牙的財政空間最小。

總結而言，央行仍能運用各種工具，但存在限制。聯儲局及英倫銀行能夠減息及重啟量化寬鬆。歐洲央行減息空間有限，但仍能夠減息。歐洲央行亦可重啟量化寬鬆，這或需要上調政府債券持有比例上限。長期而言，量化寬鬆的範圍可擴大至包括更多資產。日本央行顯然選項最為有限，但仍可實施減息。鑑於這對銀行業的不利影響，這或會伴隨着某種類型的宏觀審慎政策。

最後，那些能夠協調採用貨幣及財政政策的國家將會在下一次衰退中表現更佳。鑑於政治方面的限制及財政空間降低，這對歐元區或尤具挑戰性。

Keith Wade　

施羅德首席經濟師

作者：Keith Wade