新興市場無錢無得玩

新興市場曾幾何時被捧為天堂,現在縱然並非變了地獄,卻被勸諭避之則吉。債王格羅斯旗下的PIMCO是其中一員,明言擔心亞洲經濟放緩,提醒投資者遠離高息債券,恐怕只屬冰山一角。過去幾年,環球資金總是在亞洲新興市場與歐美發達市場兩邊走,隨美國經濟及歐債危機起伏而改變方向,去了很快又回來。可是今次面對聯儲局收水漸行漸近,可能一去無回頭,香港已明顯出現走資。

金融海嘯後,新興市場經濟表現比歐美好,部分是歸功於金融體系仍然完好,不像歐美瀕臨崩潰。不過,最大功臣始終是不斷湧入的環球資金,正好配合包括中國在內多數新興國家,習慣以投資驅動經濟的模式。雖然新興市場的內需不弱,背後其實是依賴環球資金流入支持消費信貸擴張。當這條資金鏈斷裂,經濟難逃放緩,又會令資金加速撤走,三大類資產飽受重創。

聯儲局收縮量寬規模,固然會減慢向市場注入資金的力度,但殺傷力並非最大;相對而言,收水行動引領環球資金大轉向並大舉回流歐美,才是新興市場的致命打擊。資金從新興市場撤走並重返美國,顯而易見的結果是推高美元匯價,拖累亞洲貨幣大幅下挫。摩通亞洲貨幣指數已跌至九個月新低,從中不難看到亞洲區走資多麼嚴重。

另一類直接受走資打擊的資產是債券,尤其是高息或垃圾債券。今年以來亞洲發高息債規模屢創紀錄,很多企業成功趕上低息尾班車,但這絕不等於從此安枕無憂。在資金回流歐美底下,如果債券是借入美元,本地貨幣貶值便會加重還債負擔;如果是浮息例如掛鈎美債孳息,亦等於變相加息,後果一樣嚴重。新興市場企業還債負擔加重,若同時遇上本地經濟放緩,後果不問可知。

新興市場股票亦大受資金撤走衝擊,但受影響程度並非一面倒。簡單來說,在資金大舉流入時最為受惠的股份,好像銀行、地產及消費內需等,現在便要「還債」。不過,市場還是會有奇葩,資金回流美國,是打賭當地經濟改善,聯儲局才會收水,因此與美國市場關係較密切的股份,就算難敵整體大氣候,受傷程度理應輕一些,不像單純緊跟新興市場經濟步伐的企業,例如中資股。

香港情況比較特別,港股已像其他新興股市一樣,跌多升少,並且失守牛熊線。不過,由於有聯繫匯率,難以從港匯變化測度資金撤走情況,但走資其實早已開始。市場慣常以銀行體系結餘來觀察熱錢動向,最近幾個月外匯基金債券及銀行體系結餘的相對變化,結餘大幅減少,相信很多資金已經離開投資市場。可以預期,唱淡新興市場的聲音將不斷增大,走資的殺傷力愈見明顯。