名家筆陣：貨幣升過龍累全球

事實上，黑田東彥還未上任，市場已預先反應，如日圓早已跌至95日圓兌一美元或更低。惟自去年六月初的125日圓兌一美元以來，日圓竟輾轉回升至目前的約101日圓兌一美元。

對此，大家自然問，發生甚麼事？是日本經濟回暖快於預期？不是。是央行收緊了幣策？不是。是日本出口增幅可觀？不見得。有人說日本經濟未能回暖，反映「安倍經濟學」的失敗。去年下半年和今年上半年日本經濟浮沉於負0.4%至正0.5%之間。可說相當疲弱，基本上沒有增長。

今年四月，外電網站的評論指，日本雖制訂每年80萬億日圓買債規模，要買債也需要人家願意賣才行。理論上，日本政府可無限量發債，日本央行要買多少，日本政府可發多少。

日圓轉強身不由己

然而，每年80萬億日圓的買債規模，相當於日本政府正常發債量兩倍以上。這樣規模的「印銀紙」，即使是黑田都有戒心，深恐後患無窮。市場認定80萬億日圓的每年買債規模難以兌現，這是日圓轉強的一個原因。

另一個日圓轉強的原因較難理解。話說日圓是避險貨幣，近數月全球不確定性增加，很多資金追逐避險資產，於是美債和日圓國債價格都上升，孳息下降。資金追逐日債、美債，間接推高日圓和美元。由於日圓相對美元升這麼多，估計追逐日債的可能要比追逐美債的更多。

央行未能使必殺技

日圓作為避險貨幣，又有何解釋呢？底蘊可能與日本人持有太多海外資產有關。過去幾十年來，日本經常帳差不多每年有盈餘。經常帳盈餘意味着日本海外資產雄厚。日本是全球最大的淨債權國，一四年日圓的淨外幣資產達3萬億美元。國際有甚麼風吹草動，這些資產的主人傾向把日本以外的資產匯回本國，其他游資見風轉舵，紛推高日圓。

日圓轉強會拖垮日本出口，如斯倚重出口的國家，目睹日圓轉強，卻無計可施。日本本來有必殺技，保證可壓低日圓，重振日本經濟，但懾於美國反對，日央行不敢在匯市大沽日圓。在匯市大沽日圓，要多少，沽多少，直至日圓匯價貶至日本回復全就業和日本通縮徹底解決為止。

人幣早前險步後塵

筆者不贊同競爭性貶值，但要指出，任何貨幣都有合適匯價，任何貨幣過度升值對整個世界都不好。日圓長期被高估，造成日本經濟長期低迷，中國早前人民幣過度升值，險步日本後塵，因此筆者歡迎近期人民幣回貶。

何濼生　

香港大學經濟系學士、多倫多大學經濟學博士，專攻政策研究。研究範圍包括社會保障、教育、醫療、房屋、宏觀經濟、國際金融等。曾任職加拿大安大略省政府經濟部及安大略省經濟局，回港後在香港中文大學及嶺南大學先後任教，現為嶺南大學經濟系兼任教授。

作者：何濼生