名家筆陣：妄推改革累A股

政府對市場欠掌握

去年的A股先是「瘋牛」，然後即變成「大熊」，可謂冰火兩重天。滬綜指全年升9.41%，最高位為5,178點，但到達這頂峰後即狂瀉如秋風掃落葉，滬綜指在兩個月內暴跌至2,850點，提前步入寒冬。

不過，A股經幾個月官方力撐，滬綜指重新站在3,539點上。深成指全年表現凸出，大升15%，領跑全球股市，報收12,664點。

經幾個月修整，A股開始自我修復，內地政府的如意算盤是希望股市繼續發展與繁榮，來擔當經濟增長之重任，一直在A股注入新元素，如註冊制、熔斷機制及深港通宏願等，故今年對內地股市來說是一個改革年，並以此帶來新希望。

可惜，人算不如天算，今年內地股市一月四日開市，新交易制度——熔斷機制實施，卻把內地股市投資者殺個措手不及。新的交易制度引發內地股市暴跌，再引發全球股市巨震。一月五日，政府不得不再次出手托市，讓市場穩定。現在問題是，為何新的交易制度推出，投資者反應如此強烈，對市場造成如此大的震盪？

最大的問題可能還是政府對市場掌握不足，急於推出更多改革推進市場化，股市改革制度準備不足。無論是「十三五」規劃，還是中央經濟工作會議，都明確表示要大力推進內地資本市場的市場化改革，以改變內地不合理的金融市場結構，增加企業融資管道及降低企業融資成本，以降低整個社會債務槓桿比重等。

為實現該規劃，今年政府將強力推進註冊制改革、籌建戰略新興板、重啟IPO、助同股不同權企業上市等。這些改革都會在今年陸續推出。目的只有一個，就是注入各種政策性因素，讓更多企業到資本市場上市。

推註冊制尤須謹慎

全面推進市場化改革，沒有多少錯，這是內地股市發展與繁榮的必由之路。惟政府對市場化改革，要有良好的制度準備，要考慮市場有沒有這種承受能力、市場成熟程度如何、甚麼時候實施的風險最小，政府如何與市場溝通等問題。若這些問題沒有考慮清楚，急推市場化改革的風險不可小覷。

比如說，內地股市啟動註冊制改革，不僅全面改變現有發行制度，調整現在利益關係，也讓投資者理念、行為方式、市場運作模式、交易操作手法及監管者理念發生較大變化。在註冊制下，由於沒有政府對上市公司的信用隱性擔保，上市公司及投資者都得把其收益及成本歸自己，對其行為負責。這樣將令市場發生翻天覆地變化。

以往股市發行審核制不是這樣，由於股市信用是由政府全面隱性擔保，這不僅造成政府對市場參與和干預過多，資源無法有效配置，也會造成當事人把收益歸自己，把成本和風險轉移他人或社會，這必然令股市盛行投機炒作。內地股市不僅是一個賭場，且是一個沒有規則的賭場，股市要走向成熟之路根本不可能。去年內地股市的足迹，就是最好的證明。

這僅是發達市場註冊制所展現出來的功能。它必須建立在市場化的信用基礎、對政府與市場的權力邊界嚴格界定清楚、有一套嚴格的法律與司法制度來保證等制度基礎上，但內地股市基礎性制度與之還差很遠。

熔斷亂市教訓深刻

若沒有基礎性制度作為前提條件，註冊制能順利運行嗎？若註冊制仍是水土不服，同樣面臨巨大風險。內地股市發行制度走向註冊制，需要在制度上準備更多及與市場溝通更多，然後逐漸推進。只有這樣才能把市場化改革風險降到最低。內地對此準備好了嗎？一月四日及七日股市交易制度熔斷機制所產生的問題，應是今年A股市場化改革的最大教訓。

今年A股的市場化改革，需要在基礎制度上準備更多，需要更了解市場承擔能力，需要政府與市場溝通更多等，這才能把市場化改革的風險降到最低。

易憲容　

青島大學經濟學院教授，當代內地著名經濟學者，原中國社科院金融研究所金融發展室主任，以敢言著稱，有「房地產平民代言人」的稱號。易氏擁有上海華東師範大學碩士、中國社會科學院研究生院經濟學博士學位。

作者：易憲容