08/06/2009

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Smart Money:可換股債基金攻守兼備

早前多家本地上市公司提前回購發行的可換股債券,反映企業看好業務前景,至近期歐洲多間企業熱衷發債,平均每隻超額認購十倍,顯示投資者亦積極入市。繼資金流入美國國債及高評級企債後,可換股債券是另類選擇,資金較少的投資者可吼可換股債券基金,在波動市下能攻守兼備。

當市場信貸風險增加,資金流入相對穩健的政府債券,到被炒貴及股市低迷時,市場會考慮高評級企債,以及可換股和通脹掛鈎等混合型債券,直至違約率偏低、股市好轉時,投資者就轉投高息債券及買入股票。

票面息低有升勢

究竟現時市場處於甚麼周期,若投資者心大心細,對後市不看好亦不看淡,可考慮集債券及期權一身的可換股債券。通常購入可換股債券的投資者,大多對該發行企業的前景感樂觀,可換股債多活躍於股價仍屬低位的時候,即使債息低企,股價的潛在升幅仍增加其吸引力。對發行企業而言,可減低集資成本,互惠互利。

東方匯理資產管理大中華區基金分銷主管謝汝康表示,無論升市或跌市,只要有波幅,可換股債當中的認購期權都帶來收益,有效減低組合整體的損失;在升市時,投資者同時賺取債券的利息及期權回報;相反跌市時,持有債券到期滿日,本息兼收,故可換股債券發揮「進可攻退可守」作用,適合承受中度風險的投資者。

風險較股票減半

不過,可換股債券基金的基金經理很少將債券「揸到期」,若認購期權超出預期價格,便會考慮沽出獲利。謝汝康補充,以歐洲過去10年牛市為例,在10年至15年的長線周期,期權及息率回報的升幅貼近股票,但重要的是,由於可換股債券波幅較低,所承受的風險只是股票的一半。至於短至3年的投資期,可換股債券雖然未必跑贏股票,風險則比同類股票少三分之一。

但金融海嘯一度令可換股債「被賤賣」,是否意味這功能已「失效」?謝汝康解釋,去年最意想不到是原來背後的借貸比率甚高,當發債機構因盈利預測下降或財困而被下調信貸評級時,大型贖回潮便出現,促使一向利用可換股套戥(Convertible arbitrage)策略的對沖基金沽貨套現,加上可換股債的流通量不及一般主流的債券,故短時間未找到買家接貨,最終出現「要錢不要貨」的悲慘現象。

他續稱,其實債券不同於股票,只要發債機構不破產,於到期日時仍可升回該債券的面價。為了可以「升時賺多些,跌時蝕少些」,現時基金經理利用期權技巧,增加期權對升市及跌市的敏感度,如改變Delta值(債券價格對股價敏感度)、債券存續期及信貸息差等數值。基金經理目標是當股票上升10%時,相關期權可升超過10%,相反,當股價下跌10%,期權價格跌幅少於10%。

可換股債券盛行於歐美及日本,自金融海嘯爆發後,該市場在歐洲市場屢見顯著增長,平均每隻更超額認購十倍,當中包括英國的多元化採礦公司Anglo American及鋼鐵公司ArcelorMittal。「東方匯理歐洲可轉換債券基金」主要購買德法可換股債券,分別佔組合27.09%及13.34%,包括德國國家發展銀行。

價值型方法選債

謝汝康指,債券投資策略多是「由上而下」,以利率、匯率及信貸風險選債,但因涉及期權技巧,旗下基金特別採用價值投資方法,再分析發行人質素及流通量,才作最終決定,故基金未有行業配置策略。目前基金經理避開周期性股份,首選政府注資企業及選擇性吸納金融股可換股債券。

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